2016年，中国经济结构调整进一步深化，供给侧改革使国内部分商品供应端收缩，供需结构出现错配，引发商品市场呈现普涨行情。与此同时，在资产荒背景下，大宗商品成为资产配置的首选，这对商品价格走高起到推波助澜的作用，涨幅屡超预期。

2017年，预计供给侧结构性改革深化、人民币贬值预期、大宗商品供求等因素将叠加，有色、化工、农产品相关品种会出现阶段性结构性行情。考虑到地缘政治以及全球经济不确定性的加剧，黄金市场或将迎来买入机会。总体来看，预计2017年大宗商品价格重心仍将上移。

A宏观：2017年全球经济调整中前行

2016年，中国经济结构调整进一步深化，深化供给侧改革成为经济工作的重点。与此同时，美国经济进一步复苏并强化美元加息周期，欧元区与日本的超宽松货币政策仍未改变，全球主要经济体分化越发明显。2016年国内股债呈现振荡分化态势，商品呈现普涨，且涨幅屡超市场预期，这种特殊局面主要归因于中国供给侧改革政策。在资产荒背景下，大宗商品成为资产配置的首选，这对商品价格走高起到推波助澜的作用。

2017年，中国依然是全球经济的重要增长引擎。预计国内经济将以稳为主，稳健中性的货币政策或将延续，积极的财政政策将对经济起到支撑，但边际效应逐步递减。预计2017年中国房地产投资增速将有所回落，而制造业投资回暖与基建的高增长将支撑国内投资增速相对平稳。这将对工业品需求有所提振。美国新任总统特朗普或将成为全球经济增长的变量，2017年美国积极财政政策或大幅扩张，对经济增长和商品消费的拉动料较为明显。

2017年，供给侧结构性改革深化、人民币贬值预期、大宗商品供求等因素叠加，有色、化工、农产品相关品种会出现阶段性结构性行情。考虑到地缘政治以及全球经济不确定性的加剧，黄金市场或将迎来买入机会。总的来看，预计2017年大宗商品价格重心仍将上移。

股指：2017年中国经济政策主要继续推进供给侧改革，在宏观调控方面转向积极财政政策和稳健的货币政策，将在抑制金融风险与通过货币政策刺激经济之间取得平衡。2016年中国股市监管理念开始转变，从“为经济服务”转向到“依法监管”“从严监管”“服务于实体经济”的理念，打击股市的炒作、操纵等不良作风，而且对金融机构的股票投资监管也趋于严格。在股票供给方面，IPO不再作为调节股市涨跌的工具，而是合法合规下加快IPO。从股票供求的预期来看，整体上供给预期增大，需求预期由于监管严格而减少，股指回调概率较大。在结构方面，股指在2017年将会呈现分化趋势，供给侧改革影响较大的指数IF强于市场经济竞争影响较大的行业指数IC。

国债：在2016年12月14日至16日举办的中央经济工作会议中，对于货币政策添加了“中性”表述，表明高层已经认为以前的货币稳健政策略过宽松。央行在货币政策调控中，对加息的政策较为谨慎，避免加息引发较大的市场反响，更愿意通过MLF以及公开市场操作等定向调节的方式来逐步化解之前宽松政策导致的泡沫。中国实体经济处于经济结构调整与转型升级的重要战略期，环境保护与生产方式的制约导致经济成本上行，制约了实体经济利润率，从而推升了经济利率。美联储开始加息，这将深刻影响到全球资本流动。

在汇率对利率制约的作用下，中国央行必须在双稳中维持平衡，一方面不能使利率上涨过快导致国内金融市场风险难以控制，一方面要维持人民币兑美元汇率的稳定。无论是汇率还是利率，并没有精准的价格，所以央行重在平衡国内利率与外汇之间的预期。预期央行会采取通过延长时间换取部分空间的做法，稳定国内利率上行的幅度，这将延长国内利率上行周期，国债基本面转空。

B有色金属：价格重心回升，铜铝供应压力重现

铜：供给侧改革压力小，铜价不宜过分乐观。2017年全球铜市供需预计维持“紧平衡”态势。全球铜表观库存水平偏低背景下，上游铜精矿的宽松预期收紧，为2016年四季度多头阶段性炒作提供素材。然而，中国铜产业在供给侧改革压力较小，铜冶炼产能在2016年维持扩张，大型冶炼商的铜精矿加工费仍有利可图，中国铜产量料维持较高增速。国际铜价有着“铜博士”之称，因其与全球经济密切相关。因此，考虑到2016年四季度铜价短期涨速过猛，预计铜价在2017年一季度将呈现回调整理，全年铜价主线将更多依赖宏观政策博弈与流动性主导，供需基本面难提供太强支撑。预计2017年铜价最高点或在53000元/吨附近，最低点抬升至38000元/吨。

铝：2017年铝产能或将释放，限制铝价上涨空间。在中央供给侧改革号召之下，2016年前三季度国内电解铝企业复产进度缓慢，叠加国内运输受阻及铝水生产等因素，现货铝一度出现局部供不应求。随着铝价回升，铝企加大生产，2016年四季度铝产量刷新历史纪录，现货市场价差波动高位回落。2017年大型企业旗下的先进产能复产及新建产能的集中释放，将使得铝价上方空间受到限制，但底部区间受到大型企业抱团及原料成本等因素支撑。预计2017年铝价的最低点在11000元/吨附近，全年最高点或在15000元/吨附近。

锌：2017年锌矿供应问题将是影响锌价的主导因素，国内外矿山的复产幅度是影响锌价的最大变量。考虑到国际锌业大会每年2月召开，在矿山企业和冶炼厂利益博弈中，矿山企业无意在锌业大会召开前复产。因此，2017年第一季度原料锌矿仍将紧缺，并逐步传导至锌锭产量的下降，下游汽车消费有望延续增长态势，基建和房地产领域对精炼锌消费相对平稳，第一季度锌价或进一步走强。

但随着锌价的走高，矿企债务结构和现金流的改善，矿山复产以及新增锌矿产能投放进程的加快，原料锌矿紧缺程度将得以缓解，预计锌价将承压下行。估计2017年锌价波动价格区间为17500—27000元/吨。

镍：2017年菲律宾环保核查将继续推进，环保力度加大是大概率事件，预计国际镍矿供给仍将维持相对偏紧的局面。受菲律宾苏里高地区雨季影响，预计到2017年4月之前，国际镍矿出口数量仍将受到限制。国内镍矿港口库存处于相对低位，已经连续6周呈现下降趋势，后续镍矿供应紧张的局面或将在2017年第一季度再度发酵。但当前交易所镍库存高达47万吨左右，交易所库存消费比达到23.7%，制约镍价上行空间。从电解镍企业生产成本因素考虑，根据公开整理资料，全球主要镍企现金流50分位线在9650美元/吨左右，成本端对镍价支撑较强，镍价大幅下行空间不足。估计2017年镍价波动价格区间为80000—105000元/吨。

C贵金属：不确定性发酵，金银涅槃后或重生

尽管2016年年末金银因美联储出乎意料的鹰派言论遭遇了比较大的挫折，但是2017年金银依然看涨，大跌或许就是一个买入的良机。特别是黄金，从生产成本、央行储备、人民币贬值等角度来看，金价尤其是国内金价已然没有很大的下跌空间。以人民币计价的国内金价相对以美元计价的国际金价，表现显著抗跌。长期来看，金银仍处于牛市的早期阶段。

首先市场对川普的计划过于乐观了，未来川普的计划能否有能力执行并取得预期效果都让人怀疑。事实上对赤字十分敏感的共和党保守派掌权的美国国会未必能通过川普的大规模基建支出计划。一旦市场意识到川普的经济政策不能取得预期目标，那么美元必然回落而金银将会反弹。此外，在扩建基础实施及减税的情况下，美国会出现较高的财政赤字，这对金银的影响亦是积极的。如果川普政策推升了通胀，美债收益率升高将被名义通胀上涨抵消，未来实际利率降低将有利于金银价格上涨。

2017年“黑天鹅”事件料将频发。投资者担心川普意外获胜后，欧洲民粹运动或爆发，导致欧盟彻底分裂。2017年，欧元区至少会迎来三个国家选举——德国、法国和荷兰。这些国家的反对派可能重塑欧元区。在经济或政治局势的不确定性上升时，避险情绪必然随之升温，市场对黄金的需求也会上升，从而提振金价，银价亦随之跟涨。国际清算组织在最新的报告中警告，投资者应该为接下来更极端的波动和类似2016年10月的“闪崩”做好准备。若新兴市场国家货币崩溃，届时对黄金的储备需求必然大量增加，这或将是引发金价新一轮上涨行情的主要因素之一。

虽然美元走强导致金银受挫，但中长期来看，世界范围内的不确定因素对于2017年的贵金属市场依然是利好。金银的避险属性意味着它仍是全球投资者重要的多元化投资标的。

D黑色系：供给侧改革背景下，钢价慢牛有望延续

供给侧改革是影响2016年钢铁煤炭行业的首要因素，也是2017年国内经济工作的重点。在国内经济企稳、供应端收缩的大背景下，2017年黑色金属市场有望维持偏强态势。螺纹钢的走势将相对强于铁矿石，焦炭(1548, 10.00, 0.65%)焦煤强于动力煤。需要关注房地产市场可能进一步加大调控力度的风险和美元走强、美联储持续加息的风险。

螺纹钢：去产能依然是支撑钢铁价格的第一要素。2016年虽然完成4500万吨的去产能目标，但其中绝大多数为僵尸产能，对钢铁产量影响甚微。2017年的实质性去产能将增多，钢铁产量有望减少3%以上。受到国际贸易摩擦增多的影响，钢材(2956, 45.00, 1.55%)出口将减少。

从下游来看，2017年国家提出的“稳中求进”的基调和宽松的财政政策意味着PPP项目将维持快速发展，基建投资有望保持高速增长，依然是拉动钢铁需求的中流砥柱。房地产市场受到政策收紧影响，增速将放缓。小排量车购置税优惠政策力度减弱，2017年的汽车产销增速将下滑。家电和造船业难为钢材消费做出较大贡献。综合来看，2017年钢材的供应和需求均将减少，螺纹钢期货有望走出缓慢增长的“慢牛”行情。如果2017年下半年楼市政策松动，螺纹钢有望加速走高。螺纹钢期货价格将主要在3300—3900元/吨区间运行，密切关注楼市政策动向。

铁矿石：钢铁产量减少意味着对铁矿石的需求在2017年将缩减。国际矿商普遍维持增产，全球铁矿供应过剩局面将加重，但人民币贬值利好铁矿石。2017年铁矿现货均价预计在70美元/吨左右，铁矿期货主要在450—650元/吨区间运行，关注钢铁行业实质性去产能的力度。

焦炭焦煤：焦煤长协价稳定市场预期，全年焦煤价格都将保持在较高水平。钢铁行业去产能加快，产量有望下滑，焦煤供给紧平衡，焦炭在下游去产能加快的背景下，需求将有所下滑。同时，环保成为市场关注的焦点，对焦化企业开工产生重大影响，阶段性投资机会增多。预计焦煤维持1100—1500元/吨核心区间盘整，焦炭将在1650—2100元/吨区间盘整。

动力煤：长协价稳定煤炭市场预期，供给侧改革稳步推进，先进产能释放导致行业集中度提高，非法产能受到严厉打压，供应紧平衡。受到环保影响，替代能源挤压煤炭消费，预期煤炭市场处于供应总量收紧、结构性过剩状态，期价核心运行区间维持在525—600元/吨附近，关注季节性投资机会。

E能源化工：

减产提振油价，能化整体偏强

原油：伊朗产量快速释放，沙伊内部矛盾随之缓和，欧佩克终于达成减产120万桶/日协议。非欧佩克国家亦加入减产行列，原油供需再平衡目标获得有力支撑。目前来看，减产协议能否执行是影响来年油价走势的关键因素，美国页岩油复产进度也需重点关注，但我们认为2017年油价将维持螺旋式盘升。

橡胶：2017年上半年，轮胎厂订单较为稳定，中游和下游企业存在补原料库存预期。伴随上游控盘能力增强，在原料偏紧情况下，其惜售成品以抬升现货的意愿明显。2017年上半年缺货或再次成为炒作话题，胶价存在创新高的空间。2017年下半年由于开割季到来以及汽车销量提前透支导致的增速下滑恐将为橡胶产业链带来负面影响，市场或承压下行。整体预估沪胶2017年的运行区间在17000—26000元/吨之间。

PTA：市场化去产能稳步推进，装置重启或冲击短期市场。但低加工费将促使供应回归弱平衡，下游聚酯保持低速增长，人民币贬值利好终端出口，油价及非产业因素将显著抬升市场重心。我们认为，2017年PTA仍是战略性多头配置标的，模型估算PTA运行区间在5000—6500元/吨之间，装置开停车可能诱发脉冲式波动。

聚烯烃：展望2017年，美联储加息节奏或加速，全球流动性拐点确认，国内供给侧改革深化推进，人民币贬值预期依然存在，商品在政策博弈下可能分化。烯烃基本面看，扩能预期压力不减，但煤化工投产不确定性加大，环保趋严挤压回料市场，替代需求仍有释放空间，石化库存维持低位。我们认为聚烯烃走势前高后低，PE与PP价差会适度扩大，PE运行区间9000—11500元/吨、PP运行区间8000—10800元/吨，关注煤价及新装置投放进度。

甲醇：2017年原油和天然气价格或再度走高，从而带动下游能源化工品上涨。人民币兑美元贬值压力仍然存在，大宗商品市场仍有上行空间。甲醇基本面来看，原料端成本上涨以及供应端供给侧改革，需求端甲醇(煤)烯烃装置上马，甲醇基本面将继续改善。预计2017年甲醇期货主力合约可能维持在2500—3500元/吨区间运行。

沥青：原油进口权限放开后，国内地方炼厂强势崛起，沥青供应亦明显增加。展望2017年，美国总统特朗普抛出万亿美元基建计划，国内基建投资仍是维持稳增长的首选，沥青需求前景相对乐观，供需有望达到动态平衡。在成本端(原油)驱动下，预计2017年沥青底部会进一步抬升。

F农产品：

油脂前紧后松，粕类前松后紧

在油脂油料作物中，全球植物油率先完成去库存化，连续三年库存大幅下滑。蛋白粕连续两年库存消费比下滑，全球油籽最为宽松，库存消费比出现回升。

在全球植物油市场中，2016/2017年度全球豆油、菜籽油库存继续下滑。相对而言，棕榈油库存出现修复。不过，由于目前马来西亚、印尼库存处于历史偏低水平，马来西亚还处于季节性减产周期中。因此，棕榈油库存的修复要在2017年下半年才能体现。对于全球豆油市场而言，美豆油库存已经处于历史较低水平。如果后期原油价格走高，美国生物柴油用量增加，美豆油库存或将创历史低点。对于菜油而言，全球菜油库存70%集中在中国，在农业供给侧改革的提振下，中国菜油去库存进程或将加快。总体来看，2017年上半年全球植物油市场供给偏紧的格局仍将持续，下半年，棕榈油产量的回升或将弥补豆油、菜油供应不足的缺口。因此，我们认为2017年上半年油脂市场仍有看涨预期。

在全球蛋白粕方面，2016年年底由于物流、环保等因素，国内豆粕现货出现短缺，豆粕基差合同大幅增加。下游生猪养殖以及禽类养殖存栏并未明显增加，中间商以及企业库存备货周期的延长，有提前透支2017年第一季度需求的嫌疑。从目前能繁母猪存栏来看，生猪养殖存栏的修复最少要在2017年下半年才能有起色。此外，2017年水产养殖的恢复或将提振豆粕需求。由此可见，国内豆粕需求高峰或将在下半年启动。下半年油脂油料的焦点或将从油脂转向粕类。

在油籽作物中，2016/2017年度全球菜籽库存仍在继续下滑，产量的修复有望在2017/2018年度完成。对主要油料作物大豆而言，全球大豆主产国相继增产，2016/2017年度美豆产量创纪录后，南美迎来丰产预期。在天气不出现异常的情况下，2017年第一季度，全球大豆供给将迎来最大的压力阶段。由于美豆出口销售异常旺盛，美豆出口或将上调，美豆库存有下调预期。此外，从目前美国土壤墒情来看，即便美豆种植面积增加，产量可能也会低于2016/2017年度。因此，对于CBOT大豆而言，春季低点或将成为年度最低点。CBOT大豆春季的走低或将连累豆粕的走势，油强粕弱的局面仍将在上半年上演。